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第9部分（第1页）

我们可以这样来分析日本的困境：日本是美国国债市场的超级购买者，如果日本抛售美国国债，将引起国债市场恐慌性下跌，国债价格下跌将导致日本所持国债增加亏损。

这是第一重损失。

日本抛售国债同时也会引起美元的贬值。

因为外汇市场的投资者预期到：日本抛出国债后，将会把美元兑换成日元，这将增加美元的抛压，导致美元下跌。

美元贬值是日本需要预见到的第二重损失。

因此，从博弈的角度分析，如果日本大规模抛售美国国债，美日都将遭受巨大的损失，如果美日合作协调，双方都受益。

所以，日本只有帮助美国稳定美元，才能避免亏损。

一句话，美国在金融上已把日本控制住了。

除了日本投资者拥有庞大金额的美元资产外，日本政府也拥有庞大的美元资产。

1985年广场协议后，面对日元持续大幅度升值的情况，日本政府经常干预外汇市场，通过买进美元，抛出日元的干预措施防止日元升值。

结果使得日本政府拥有的外汇储备越来越多，成为世界第一大外汇储备国。

根据日本中央银行自己说，日本拥有的外汇储备的90％是使用美元来运作的，其中主要是购买美国的国债。

因此，日本必须支撑美元。

继续购买美国国债以支撑美元

在“广场协议”

之后，日本机构投资者继续大规模购买美国国债。

从1986年到1989年，日本购买美国国债金额超过1985年。

从纯粹投资的角度来看，日本机构投资者的这种投资行为让人看不懂。

由于美元的大幅贬值，已经使日本的机构投资者损失惨重，为什么日本人还大量购买美国国债？

当时的美国经济学家彼得·德拉克（Peter　Drucker）对这种现象也感到大惑不解，他在其著作《新现实》中这样写道：1985年秋下调了美元对日元的汇价后的资本和投资的流向是出乎意料之外的，美国的主要债权国（对美贸易收支顺差国）……尽管看到自己庞大的美元资产的价值已减少了一半，却仍然继续将资金投向美国。

他们购买了美国国债，支撑了美国的财政赤字。

一种解释是美国相对日本较高的利率吸引了日本投资者。

由于美国“国际政策协调”

结果，在1985年之后的几年里，美国与日本的长期利率差保持在3％上下，这吸引了日本资金从低利率的日本流向相对高利率的美国以获得较高的收益。

但这种解释缺乏说服力，因为美国相对较高利率的收益是会被美元贬值所吞没的。

另一种合理的解释就是日本为支撑美元而做的努力。

1985年秋天“广场协议”

后，尽管美元大幅度贬值，但美国的贸易赤字仍继续扩大，1986年为1550亿美元，1987年创造1700亿美元的历史最高记录。

为保持美国的国际收支平衡，必须有外国资金流入，以资本项目的盈余来弥补经常项目的逆差。

如果没有国外资本的流入，美元就会大幅度贬值，通过美元贬值来压缩经常项目的赤字以维持国际收支平衡。

而日本从两大角度来说，是不希望美元贬值的。

其一是日本投资者和政府拥有庞大的美元资产，美元贬值会增加这些美元资产的损失。

其二是避免因日元升值而打击日本的出口。

到80年代，日本的制造企业已高度依赖对美国的出口，美元贬值，日元升值将抑制日本产品的出口。

所以，为了日本的利益，日本必须向美国提供资金，以维持美元价值。

日本大藏省（日本财政部）为支撑美元付出了许多努力。

据说，在80年代后半期，每当美国长期国债在对外招标时，日本的机构投资者都会接到大藏省官员打来的电话。